更耐人尋味的是，高瓴曾是藥明康德的早期投資方，卻在2021年后陸續(xù)減持包括藥明康德在內(nèi)的多家CXO龍頭，一度引發(fā)市場對其“退出醫(yī)藥賽道”的猜測。如今，這家亞洲最大私募在國內(nèi)醫(yī)藥外包(CRO/CDMO)服務(wù)領(lǐng)域的持續(xù)加碼布局，堪稱劇情反轉(zhuǎn)，其中信號不容忽視。

那么，藥明康德此次“做減法”和高瓴“做加法”的操作，究竟?jié)摬刂�怎樣的行業(yè)邏輯？

丨戰(zhàn)略退場，究竟為何？

據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，明捷醫(yī)藥成立于2016年，是一家國際化的藥物質(zhì)量研究服務(wù)提供商。致力于構(gòu)建符合全球藥政法規(guī)（包括FDA、EMA、NMPA等）的一體化藥物質(zhì)量研究技術(shù)平臺。其服務(wù)范圍覆蓋小分子藥物（含原料藥、仿制藥、創(chuàng)新化合物）、生物藥及復(fù)雜制劑（如多肽、生化藥、抗體偶聯(lián)藥物）、藥用輔料與包裝材料、細(xì)胞與基因治療（CGT）產(chǎn)品，以及醫(yī)療器械或藥械組合產(chǎn)品等多個(gè)領(lǐng)域。

其在南京和上海設(shè)有現(xiàn)代化實(shí)驗(yàn)室，2023年成功通過了美國FDA的現(xiàn)場檢查，取得了“零483缺陷項(xiàng)”（Form 483）的優(yōu)異成績，而且是國內(nèi)極少數(shù)同時(shí)構(gòu)建了符合FDA、EMA、NMPA三方藥政法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)的第三方檢測平臺，代表著CXO產(chǎn)業(yè)鏈中技術(shù)壁壘最高的環(huán)節(jié)之一。

此外，從小分子原料藥到當(dāng)下火熱的ADC、多肽，再到醫(yī)療器械，明捷醫(yī)藥的服務(wù)覆蓋了研發(fā)到上市放行的全流程。截止2024年底，明捷醫(yī)藥已累計(jì)服務(wù)全球超過1000家醫(yī)藥客戶，完成了5000+個(gè)藥物分析與質(zhì)量研究項(xiàng)目。

2020年其被藥明康德收購，將其納入旗下，旨在強(qiáng)化公司在藥物質(zhì)量控制與分析服務(wù)方面的能力。運(yùn)營5年后，藥明康德于2025年12月3日，將明捷醫(yī)藥出售給高瓴資本。

其實(shí)，藥明康德的剝離戰(zhàn)略要比外界想象的更長。明捷醫(yī)藥只是其“戰(zhàn)略瘦身”計(jì)劃的最新一環(huán)。

2024年底，藥明康德就已將旗下美國細(xì)胞與基因治療業(yè)務(wù)WuXi ATU和英國Oxford Genetics出售給美國基金Altaris。2025年初，位于佐治亞州和明尼蘇達(dá)州的兩個(gè)醫(yī)療器械測試工廠也被出售給專業(yè)測試公司NAMSA。

更引人注目的是其對控股子公司藥明合聯(lián)的持續(xù)減持。近一年來四次大規(guī)模減持，累計(jì)套現(xiàn)超69億港元。藥明康德在多份公告中明確表示，這些資金將定向用于強(qiáng)化一體化CRDMO業(yè)務(wù)模式。

其實(shí)，這種收縮的背后是雙重考量：規(guī)避地緣政治風(fēng)險(xiǎn)與聚焦核心優(yōu)勢。

地緣政治的不確定性如懸頂之劍。臨床CRO和第三方檢測業(yè)務(wù)直接面對監(jiān)管審查，涉及大量敏感數(shù)據(jù)。將這些業(yè)務(wù)剝離，能降低公司整體在地緣政治風(fēng)暴中的“受彈面積”。

2025年前三季度數(shù)據(jù)顯示，藥明康德美國客戶收入占比接近七成。若相關(guān)政策發(fā)生變化，業(yè)務(wù)沖擊將不可避免。出售部分資產(chǎn)不僅是回籠資金，更是一種風(fēng)險(xiǎn)分散策略。

從業(yè)務(wù)邏輯看，藥明康德正從“大而全”向“精而強(qiáng)”轉(zhuǎn)變。其聚焦CRDMO（合同研究、開發(fā)與生產(chǎn)），尤其是小分子和新興分子（TIDES）的研發(fā)與生產(chǎn)平臺。相比之下，臨床CRO和第三方獨(dú)立檢測業(yè)務(wù)市場競爭激烈，人力密集且利潤率較低。

根據(jù)財(cái)報(bào)信息，藥明康德此前剝離的藥明津石屬于業(yè)績出現(xiàn)下滑的業(yè)務(wù)板塊。同時(shí)，旗下康德弘翼的財(cái)務(wù)狀況也不容樂觀，處于虧損狀態(tài)，具體來看，2024年虧損額達(dá)4247萬元，到了2025年前三季度，虧損進(jìn)一步擴(kuò)大至7545萬元。

另外，從2025年前三季度的數(shù)據(jù)來看，藥明津石與康德弘翼兩家公司的收入總和約為人民幣11.6億元，在藥明康德當(dāng)期總收入中占比約為3.5%，而凈利潤總額中僅占0.7%。這成為被剝離的直接原因。

丨高瓴從清倉減持到“反向掃貨”

高瓴的操作看似矛盾，實(shí)則暗含清晰的資本邏輯：在二級市場高點(diǎn)減持，在一級市場低谷接盤。

2021年是分水嶺。在此之前，高瓴重倉CXO賽道，參與了藥明康德、泰格醫(yī)藥、凱萊英、方達(dá)控股等多筆重要投資。但自2021年第二季度起，高瓴開始從這些公司的前十大股東名單中陸續(xù)消失。此外，近年來高瓴還陸續(xù)減持百濟(jì)神州、信達(dá)生物、嘉和生物等Biotech公司，被市場解讀為階段性退出高風(fēng)險(xiǎn)研發(fā)賽道。

此次，高瓴通過收購臨床CRO康德弘翼、臨床執(zhí)行津石醫(yī)藥、質(zhì)量控制明捷醫(yī)藥再次與藥明康德建立起深度合作關(guān)系，以遠(yuǎn)低于二級市場估值的價(jià)格直接控制了CXO產(chǎn)業(yè)鏈上的三個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，也可以看出高瓴在CXO領(lǐng)域的一些業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向。

值得注意的是，高瓴這種“抄底式買入”或許是建立在對行業(yè)周期的精準(zhǔn)判斷上。CXO行業(yè)在經(jīng)歷了資本狂熱后進(jìn)入調(diào)整期，估值大幅回落，但行業(yè)的長期需求并未消失。無論創(chuàng)新藥研發(fā)熱潮如何起伏，藥物研發(fā)始終需要臨床研究和質(zhì)量檢測。

明捷醫(yī)藥不僅是藥明康德的質(zhì)量“護(hù)城河”，更是國內(nèi)極少數(shù)同時(shí)符合FDA、EMA、NMPA三方藥政法規(guī)標(biāo)準(zhǔn)的第三方檢測平臺。對于醫(yī)療器械行業(yè)而言，這樣的平臺價(jià)值尤為突出。

隨著醫(yī)療器械監(jiān)管全球化，化學(xué)表征、可瀝濾物研究及生物學(xué)評價(jià)成為創(chuàng)新器械上市的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。明捷醫(yī)藥的檢測能力直接關(guān)系到產(chǎn)品能否通過國內(nèi)外監(jiān)管審批。

丨雙方從垂直整合到生態(tài)共生

過去十年，中國CXO企業(yè)追求的是全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，藥明康德是這一模式的典型代表。從早期研發(fā)到商業(yè)化生產(chǎn)，幾乎每個(gè)環(huán)節(jié)都有布局。這種模式在行業(yè)上升期能夠最大化規(guī)模效應(yīng)，但也帶來了管理復(fù)雜性和資源分散的問題。

過去，醫(yī)療器械企業(yè)往往面臨檢測服務(wù)選擇有限的問題，特別是需要國際標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證的高端檢測服務(wù)。此次，明捷醫(yī)藥從藥明康德體系剝離后，很可能從一個(gè)內(nèi)部支持平臺轉(zhuǎn)變?yōu)槊嫦蛉�行業(yè)的第三方服務(wù)商。這將為更多中小型醫(yī)療器械創(chuàng)新企業(yè)提供接觸高質(zhì)量檢測服務(wù)的機(jī)會。

反觀高瓴，其整合野心也不容小覷。

有業(yè)內(nèi)專家指出：“高瓴看準(zhǔn)的是，無論創(chuàng)新藥是誰做，只要做藥，就需要臨床，就需要檢測。這就是“賣水人”邏輯在資本層面的體現(xiàn)——不賭哪口井能挖出金子，而是向所有挖井人賣工具和服務(wù)。

當(dāng)藥明康德因?yàn)橥獠吭�因不得不收縮戰(zhàn)線時(shí)，高瓴接手這些擁有成熟團(tuán)隊(duì)和國際認(rèn)證的資產(chǎn)，實(shí)際上是以極高的性價(jià)比買入了行業(yè)頂級的生產(chǎn)力。其正在構(gòu)建一個(gè)覆蓋醫(yī)藥和醫(yī)療器械研發(fā)全鏈條的服務(wù)生態(tài)。這個(gè)生態(tài)不僅能為高瓴投資組合中的創(chuàng)新企業(yè)提供服務(wù)，也能成為獨(dú)立的第三方服務(wù)平臺。