3月6日，全球最大連鎖藥店沃博聯(lián)（Walgreens Boots Alliance）宣布以100億美元的價格，被私募機(jī)構(gòu)Sycamore Partners收購。這一價格，不足其巔峰時市值的十分之一。

在困境中，規(guī)模效應(yīng)變成了規(guī)模陷阱，高懸的債務(wù)壓垮了沃博聯(lián)。這家擁有百年歷史的藥房帝國，曾以2.5萬家門店覆蓋全球，如今卻以“賤賣”收場，難免令人唏噓，這更是折射出傳統(tǒng)醫(yī)藥零售業(yè)的凜冬加劇。

面對危機(jī)與困局，沃博聯(lián)并非沒有掙扎過。然而，過去十年間，其市值縮水近90%，從千億巨頭跌至不足百億。

這一結(jié)局的背后，是戰(zhàn)略誤判、行業(yè)邏輯重構(gòu)與時代洪流的疊加：亞馬遜、沃爾瑪?shù)木�上低價沖擊撕碎了傳統(tǒng)藥店的護(hù)城河；押注診所業(yè)務(wù)卻陷入持續(xù)虧損；錯失保險閉環(huán)導(dǎo)致生態(tài)位被CVS等對手搶占。而更深層的矛盾在于，醫(yī)藥零售業(yè)的底層邏輯早已發(fā)生了變化。

雖然中美市場差異較大，但大型零售連鎖藥店都面臨著時代與政策、市場等諸多不確定性，沃博聯(lián)的遭遇無疑能給我們帶來諸多啟示。

換句話說，沃博聯(lián)帝國的崩塌，不僅是一個巨頭的隕落，更是一面鏡子：當(dāng)行業(yè)百年秩序被顛覆，所有玩家都需重新回答——藥店的核心價值究竟是什么？

/ 01 / 帝國黃昏

2014年，美國沃爾格林與歐洲聯(lián)合博姿合并而成沃博聯(lián)。

帝國啟航，高峰期擁有超過2.5萬家門店，覆蓋美國、歐洲及亞洲等多個國家和地區(qū)，是全球門店數(shù)量最多的連鎖藥店，業(yè)務(wù)涉及藥品零售、健康服務(wù)、美容產(chǎn)品等。

市值一度超過千億美元。然而，十年后，這家百年老店卻以近100億美元價格被私募機(jī)構(gòu)私有化，包括債務(wù)在內(nèi)的交易總價值為237億美元，交易估值僅相當(dāng)于巔峰期的10%。

危機(jī)的導(dǎo)火索始于現(xiàn)金流枯竭。截至2024年8月31日的全年財年業(yè)績顯示，2024年沃爾格林博姿聯(lián)盟全年銷售額1476.58億美元，上財年為1390.81億美元。財年凈虧損86.36億美元，上財年凈虧損30.8億美元。

而沃爾格林聯(lián)合博姿發(fā)布的2025年Q1財報顯示，2025財年第一財季收入394.59億美元，去年同期收入為367.07億美元，同比增長7.50%。但2025財年第一財季凈虧損6.05億美元，去年同期凈虧損為2.78億美元，同比再次擴(kuò)大117.63%。

高虧損也讓沃博聯(lián)展開了一場數(shù)十億美元的成本削減計劃。據(jù)了解，沃爾格林博姿聯(lián)盟在全美有超過8500家門店。但在去年6月，公司表示大約四分之一的門店處于虧損狀態(tài)，并承諾將進(jìn)行“緊急”調(diào)整。

不久后，沃博聯(lián)再次對外宣布，公司將裁減256名員工，并將在未來一年內(nèi)，預(yù)計將關(guān)閉大約500家，在未來三年關(guān)閉約1200家虧損門店，占總數(shù)的四分之一。而到2027年，現(xiàn)有門店的七分之一將不再營業(yè)。

閉店、裁員并沒有挽救沃博聯(lián)。近年來，其一直遭受現(xiàn)金流短缺的困擾，而近70億美元的凈債務(wù)中超過一半將在明年到期。

事實(shí)上，過去幾年里，沃博聯(lián)一直在探索出售部分資產(chǎn)，甚至整個公司的可能性。據(jù)摩根士丹利的一份報告，2019年KKR提出了700億美元的私下收購報價，但談判最終未能取得成功。

而今，收購估值縮水大半。

而被私有化之后，沃博聯(lián)大概率會被進(jìn)行資產(chǎn)拆分。根據(jù)Sycamore Partners這家機(jī)構(gòu)過往的策略，它通常會出售被收購公司的核心資產(chǎn)，并通過關(guān)閉門店等方法來削減剩余業(yè)務(wù)的成本。

在海外分析師眼中，沃博聯(lián)旗下診所運(yùn)營商VillageMD、健康美容業(yè)務(wù)等資產(chǎn)，很可能會被Sycamore Partners拆分出售。

一代帝國，走向落幕。

/ 02 / 戰(zhàn)略搖擺與時代碾壓

對于行業(yè)來說，沃博聯(lián)的衰落稱得上是一部“戰(zhàn)略失誤教科書”�；乜窗l(fā)展歷程，其核心敗因可以總結(jié)為三重陷阱。

首當(dāng)其沖的就是規(guī)模陷阱。

2017年，當(dāng)亞馬遜布局藥品線上直銷、沃爾瑪探索“社區(qū)店+健康中心”時，沃博聯(lián)卻以44億美元收購競爭對手Rite Aid的2000家門店，將總門店數(shù)推至歷史峰值。

這為其帶來過短暫輝煌，如今這些門店反而成為拖累，重資產(chǎn)模式導(dǎo)致運(yùn)營成本飆升。當(dāng)“萬店規(guī)模”不再是護(hù)城河，沃博聯(lián)也嘗到了重資產(chǎn)擴(kuò)張的惡果。

其次是轉(zhuǎn)型困局。

擴(kuò)展并非原罪，時至今日，連鎖藥店也仍在想法設(shè)法開疆?dāng)U土。在美國市場，零售藥店擴(kuò)張的典范是CVS，其在近20多年先后收購了PBM（藥品福利管理）公司Caremark，零售診所Minute Clinics和健康險公司Aetna，打通了“保險-醫(yī)療-藥品”閉環(huán)，為藥店大幅增加處方流量，尤其是PBM公司的導(dǎo)流效應(yīng)最為明顯。

而沃博聯(lián)雖然又規(guī)模優(yōu)勢，決策上也在向這幾個方向發(fā)展，但戰(zhàn)略搖擺比較明顯，在PBM和零售醫(yī)療的拓展上都沒有獲得先機(jī)。其中，沃博聯(lián)在醫(yī)療環(huán)節(jié)選擇押注初級醫(yī)療賽道，斥資52億美元控股診所運(yùn)營商VillageMD。

由于藥店進(jìn)入醫(yī)療服務(wù)并不如想象的那么容易，受到政策和市場的雙重壓力，結(jié)果導(dǎo)致該業(yè)務(wù)連續(xù)三年虧損，拖累整體業(yè)績。

最后則是時代碾壓，線上低價與支付、處方結(jié)構(gòu)重構(gòu)，給了其零售藥店業(yè)務(wù)一記重錘。

事實(shí)上，美國零售藥店賽道競爭十分激烈：美國最大的零售商店沃爾瑪，為客戶提供低價處方和遠(yuǎn)程醫(yī)療服務(wù)，并在全美各地開設(shè)了免預(yù)約診所；電商巨頭亞馬遜在2023年2月以39億美元收購了One Medical，并為其Amazon Prime會員提供按月收費(fèi)的數(shù)十種仿制藥。

亞馬遜的藥品直銷和沃爾瑪?shù)腛2O服務(wù)，將處方藥價格拉低30%以上；而美國醫(yī)保支付結(jié)構(gòu)的劇變進(jìn)一步削弱傳統(tǒng)藥房優(yōu)勢，根據(jù)KFF（凱撒家庭基金會）在2021年4月發(fā)布的報告，Medicare Part D的賠付額前250種品牌藥（只占所有報銷藥品數(shù)量的7%）消耗了60%的資金。

特藥占比飆升消耗60%醫(yī)保資金，但PBM公司通過自建郵寄藥房截流處方，沃博聯(lián)處方量在2021年至2023年間，下降2000萬張。而CVS由于其PBM仍在不斷擴(kuò)張，對沖了疫苗需求下降的影響，其處方量仍然是正向增長的。

當(dāng)藥品零售生意變成數(shù)據(jù)與支付權(quán)的爭奪，未能在時代變革中，完成轉(zhuǎn)型的玩家注定出局。

/ 03 / 適者生存

對于規(guī)模龐大的藥品零售生意來說，這里沒有大而不倒，只有適者生存。

盡管中美市場差異較大，但大型零售連鎖藥店都面臨行業(yè)發(fā)展的不確定性，通過兩者面臨的共性問題，能夠給予我們一定啟示。

在中國，這場變革也已經(jīng)拉開序幕。政策端，醫(yī)保改革與互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療重塑支付鏈路；市場端，70萬家藥店鏖戰(zhàn)紅海。

國內(nèi)頭部連鎖已集體跨入“萬店時代”，但一心堂、益豐大藥房、健之佳醫(yī)藥、漱玉平民大藥房等巨頭擴(kuò)張并未帶來行業(yè)繁榮，反而加劇了競爭。狂奔幾年的連鎖藥店，只能踩剎車。有數(shù)據(jù)顯示，2024年約4萬家門店關(guān)閉。自2025年起，閉店率持續(xù)上升，整個行業(yè)正面臨重新洗牌的挑戰(zhàn)。

沃博聯(lián)的經(jīng)歷更是告訴我們，藥店規(guī)模經(jīng)濟(jì)存在臨界點(diǎn)——當(dāng)單店坪效低于運(yùn)營成本時，門店越多風(fēng)險越大。

而面對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺的競爭，更需要打破賣藥依賴癥，競爭的焦點(diǎn)早已轉(zhuǎn)向?qū)�業(yè)化服務(wù)能力：慢病管理、DTP藥房、醫(yī)保統(tǒng)籌藥房等業(yè)態(tài)，需要以服務(wù)增值替代價格內(nèi)卷。

從美國市場來看，零售藥店面臨PBM和保險的雙重挑戰(zhàn)，中短期很難出現(xiàn)爆發(fā)性的增長。

對中國市場來說，在醫(yī)保門診統(tǒng)籌推出之后，市場必將經(jīng)歷陣痛期。如何向管理要增長，如何在激烈的市場競爭中保持競爭力，而不僅僅是靠規(guī)模取勝，成為所有藥店必須面對和解決的問題。

隨著新特藥的持續(xù)上市，處方費(fèi)用結(jié)構(gòu)也在出現(xiàn)明顯變化。而中國并沒有類似PBM這樣的機(jī)構(gòu)，零售藥店仍能抓住機(jī)會去爭搶這一逐步增大的市場。事實(shí)上，由于醫(yī)保談判等壓力，當(dāng)前跨國藥企正在加快部署零售市場。

與此同時，隨著商保的發(fā)展、丙類目錄的推出，這也為處方流出院外提供了新通道。盡管這一市場規(guī)模較小，但如果未來能獲得持續(xù)增長，或許也能為零售藥店提供新的機(jī)遇。

總的來說，唯有回歸醫(yī)療本質(zhì)、重構(gòu)服務(wù)鏈路的玩家，才能成為下一個周期的優(yōu)勝者。

       原文標(biāo)題 : 時代悲歌，全球第一大連鎖藥店“骨折”賣身