出品丨子彈財(cái)經(jīng)

作者丨段楠楠

編輯｜馮羽

美編｜倩倩

審核｜頌文

過(guò)去在醫(yī)院做CT檢查，排隊(duì)動(dòng)輒2小時(shí)起步。如今，這樣的煩惱大概率有了市場(chǎng)化的解決方案。

被議為“縣城醫(yī)學(xué)影像之王”的江西一脈陽(yáng)光集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“一脈陽(yáng)光”）在5月11日遞交了招股說(shuō)明書(shū)，計(jì)劃在港交所主板上市。

據(jù)了解，一脈陽(yáng)光成立于2014年，公司前身為“深圳一脈陽(yáng)光醫(yī)學(xué)科技股份有限公司”，王世和、顧軍軍、于開(kāi)濤、陳光偉為一脈陽(yáng)光創(chuàng)始人。創(chuàng)立一脈陽(yáng)光時(shí)，王世和雄心勃勃，2017年王世和在接受媒體采訪時(shí)表示：“希望把一脈陽(yáng)光打造成中國(guó)乃至世界最大、最具影響力的影像專(zhuān)科醫(yī)院。”

正如王世和所說(shuō)，一脈陽(yáng)光的確成為全國(guó)最大的影像專(zhuān)科醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)。招股書(shū)顯示，截至2022年12月31日，一脈陽(yáng)光有86個(gè)影像中心，業(yè)務(wù)范圍覆蓋16個(gè)省、直轄市和自治區(qū)。另外，公司還為醫(yī)院提供影像賦能解決方案，在醫(yī)學(xué)影像服務(wù)領(lǐng)域，一脈陽(yáng)光是國(guó)內(nèi)當(dāng)之無(wú)愧的龍頭企業(yè)。

研究機(jī)構(gòu)沙利文曾表示，按照網(wǎng)點(diǎn)數(shù)目、設(shè)備數(shù)量以及日均患者檢查量，一脈陽(yáng)光在中國(guó)所有第三方醫(yī)學(xué)影像中心運(yùn)營(yíng)商中排名第一。

一脈陽(yáng)光從成立到成為行業(yè)第一，少不了產(chǎn)業(yè)資本加持。例如：高盛、百度、京東健康、中國(guó)人保等國(guó)內(nèi)外頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)均是一脈陽(yáng)光的戰(zhàn)略股東。

但深究下來(lái)不難發(fā)現(xiàn)，這家明星公司還藏著不少隱秘舊事——公司業(yè)績(jī)向好，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)為何接連退出？加速開(kāi)設(shè)影像中心積極擴(kuò)張，這家龍頭企業(yè)為何還是虧損不休？「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」試圖從招股書(shū)中尋找答案。

1、創(chuàng)始人涉嫌行賄，為上市被迫退出

令外界感到蹊蹺的是，在公司業(yè)務(wù)規(guī)模和影響力逐漸擴(kuò)大時(shí)，公司創(chuàng)始人王世和和聯(lián)合創(chuàng)始人顧軍軍開(kāi)始轉(zhuǎn)讓股權(quán)，并減少在一脈陽(yáng)光的話(huà)語(yǔ)權(quán)。

2014年成立之初，王世和持有一脈陽(yáng)光60%股權(quán)，2016年王世和先后4次轉(zhuǎn)讓一脈陽(yáng)光股權(quán)。2017年1月，一脈陽(yáng)光完成A輪融資，王世和股權(quán)比例降至34%，隨后一脈陽(yáng)光又進(jìn)行多輪融資，截至2021年7月王世和股權(quán)比例下降至17.73%。

2021年12月、2022年12月、2023年3月王世和先后三次轉(zhuǎn)讓股權(quán)，截至2023年6月8日，王世和股權(quán)減少至5.245%。聯(lián)合創(chuàng)始人顧軍軍在此期間也頻繁轉(zhuǎn)讓一脈陽(yáng)光股權(quán)，從最初的30%股權(quán)下降至5.246%。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

在公司日益壯大同時(shí)，創(chuàng)始人頻繁轉(zhuǎn)讓股權(quán)，確實(shí)讓人匪夷所思。不過(guò)從一脈陽(yáng)光披露的招股書(shū)來(lái)看，王世和與顧軍軍都曾涉嫌行賄。

2008年至2014年，王世和在擔(dān)任一家醫(yī)療設(shè)備貿(mào)易集團(tuán)董事長(zhǎng)時(shí)，曾向地方醫(yī)院管理人員行賄，以取得集團(tuán)與該地方醫(yī)院的合作機(jī)會(huì)。后來(lái)該管理人員被判受賄罪，但作為行賄人王世和并未受到司法機(jī)構(gòu)指控，僅作為證人出庭指證該受賄人員，最后王世和免于處罰。

公司聯(lián)合創(chuàng)始人顧軍軍也有“污點(diǎn)”，2017年一家醫(yī)療公司及其副總經(jīng)理被判行賄罪。行賄期間，該公司法定代表人和總經(jīng)理為顧軍軍，顧軍軍并未受到司法機(jī)構(gòu)指控，僅作為證人出庭指證。

根據(jù)香港聯(lián)交所規(guī)定，聯(lián)交所要求上市公司董事應(yīng)履行誠(chéng)信責(zé)任，如有事件令人嚴(yán)重質(zhì)疑董事品格和誠(chéng)信時(shí)，則該人士不適合出任董事。

2022年港交所被否案例中，有一家申請(qǐng)港交所IPO公司董事和聯(lián)合創(chuàng)始人曾行賄。港交所認(rèn)為該人士對(duì)公司具備很強(qiáng)影響力，拒絕了該公司上市申請(qǐng)。

為保公司順利上市，作為公司創(chuàng)始人王世和和聯(lián)合創(chuàng)始人顧軍軍只能不斷轉(zhuǎn)讓股權(quán)，來(lái)減少自身對(duì)公司的影響。

另外，為了成功上市2021年王世和辭任一脈陽(yáng)光董事會(huì)主席和行政總裁職務(wù)。顧軍軍辭任公司董事和監(jiān)事會(huì)主席等職務(wù)，兩人放棄了持有股權(quán)的表決權(quán)。并承諾上市后，表決權(quán)失效承諾開(kāi)始生效，該承諾不可撤回。

公司大股東南昌一脈在2021年12月訂立了新合伙人協(xié)議，該協(xié)議規(guī)定王世和及顧軍軍不會(huì)擔(dān)任南昌一脈合伙人，也不會(huì)對(duì)南昌一脈經(jīng)營(yíng)管理施加任何影響。公司第十大股東中錦志和劃清了與王世和、顧軍軍之間的聯(lián)系，自此王世和、顧軍軍明面上基本退出一脈陽(yáng)光。

不過(guò)，鑒于王世和為公司創(chuàng)始人，且長(zhǎng)期擔(dān)任公司董事會(huì)主席和行政總裁，個(gè)人對(duì)一脈陽(yáng)光有著舉足輕重的影響力。顧軍軍曾經(jīng)作為一脈陽(yáng)光聯(lián)合創(chuàng)始人、董事和監(jiān)事會(huì)主席，對(duì)公司運(yùn)營(yíng)、管理也有影響。

雖然明面上王世和與顧軍軍基本退出一脈陽(yáng)光，但王世和行賄以及顧軍軍所在公司行賄，依然會(huì)對(duì)一脈陽(yáng)光上市產(chǎn)生影響，公司上市前景未卜。

2、重資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，公司盈利遙遙無(wú)期

資本市場(chǎng)上，一脈陽(yáng)光上市前景未卜，經(jīng)營(yíng)方面公司盈利能力也堪憂(yōu)�！附缑嫘侣�·子彈財(cái)經(jīng)」注意到，雖然一脈陽(yáng)光營(yíng)收維持高速增長(zhǎng)，但由于公司采用重資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，一脈陽(yáng)光至今仍未盈利。

研究機(jī)構(gòu)沙利文發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2018年醫(yī)療影像服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模為8億元，到2022年增長(zhǎng)至23億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)30.2%。沙利文預(yù)計(jì)2030年醫(yī)療影像服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)189億元，2022年至2030年復(fù)合年增長(zhǎng)率為30.1%。

行業(yè)快速擴(kuò)張，公司營(yíng)業(yè)收入水漲船高。2020年至2022年一脈陽(yáng)光實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為5.01億元、5.92億元及7.84億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率25.1%。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

從營(yíng)收構(gòu)成來(lái)看，一脈陽(yáng)光業(yè)務(wù)主要分為三大塊，分別為影像中心服務(wù)、影像賦能解決方案以及一脈云服務(wù)。

其中影像中心服務(wù)為公司核心業(yè)務(wù)，2022年該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.98億元，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)比例為63.4%。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

所謂影像中心服務(wù)，是指醫(yī)療機(jī)構(gòu)設(shè)置一系列先進(jìn)影像設(shè)備，對(duì)患者人體進(jìn)行檢查，并結(jié)合患者之前病史給出診斷意見(jiàn)的醫(yī)療服務(wù)。

截至2022年12月13日，一脈陽(yáng)光共有86家影像服務(wù)中心，招股書(shū)中一脈陽(yáng)光明確表示，未來(lái)會(huì)加大影像服務(wù)中心數(shù)量建設(shè)力度。

不過(guò)建設(shè)一家影像服務(wù)中心成本非常高、盈利周期非常長(zhǎng)。以一脈陽(yáng)光占比最高的專(zhuān)科醫(yī)聯(lián)體型影像中心為例：建設(shè)該類(lèi)型影像中心，需要建造廠房、采購(gòu)各類(lèi)原材料設(shè)備以及雇傭?qū)�業(yè)的醫(yī)療團(tuán)隊(duì)。

尤其是醫(yī)療設(shè)備，一臺(tái)高端PET/CT設(shè)備往往需要花費(fèi)數(shù)千萬(wàn)元。因此，會(huì)帶來(lái)高昂的折舊費(fèi)用，廠房、設(shè)備折舊會(huì)侵吞一脈陽(yáng)光大量利潤(rùn)。單個(gè)專(zhuān)科醫(yī)聯(lián)體型影像中心盈利周期長(zhǎng)達(dá)5年以上。

（圖 / 按類(lèi)型劃分的影像中心數(shù)目明細(xì)（一脈陽(yáng)光招股書(shū)））

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年一脈陽(yáng)光物業(yè)、廠房、設(shè)備折舊分別高達(dá)1.04億元、1.26億元、1.40億元，資產(chǎn)大規(guī)模折舊嚴(yán)重侵蝕一脈陽(yáng)光的利潤(rùn)。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年一脈陽(yáng)光虧損金額分別為1.2億元、3.82億元及1505.8萬(wàn)元。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

一脈陽(yáng)光也在招股書(shū)中指出，為進(jìn)一步加速擴(kuò)張，未來(lái)公司運(yùn)營(yíng)費(fèi)用和資本支出將大幅增加，其中開(kāi)支就包含未來(lái)的影像中心相關(guān)費(fèi)用。且新開(kāi)設(shè)的影像中心業(yè)績(jī)可能不及現(xiàn)有影像中心，運(yùn)營(yíng)出現(xiàn)虧損或給公司業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕�影響�?/p>

可以預(yù)見(jiàn)的是，隨著一脈陽(yáng)光醫(yī)療影像服務(wù)中心數(shù)量擴(kuò)張，公司的運(yùn)營(yíng)成本會(huì)越來(lái)越高。如何平衡好規(guī)模和盈利問(wèn)題，是擺在一脈陽(yáng)光管理層面前的一道難題。

3、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，子公司頻繁受罰

過(guò)去幾年，一脈陽(yáng)光營(yíng)收始終維持高速增長(zhǎng)，但未來(lái)成長(zhǎng)性仍令人擔(dān)憂(yōu)�！附缑嫘侣�·子彈財(cái)經(jīng)」了解到，雖然醫(yī)療影像服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模不大，但競(jìng)爭(zhēng)極為激烈。大規(guī)模的公立醫(yī)院基本都有自己的影像服務(wù)中心，對(duì)一脈陽(yáng)光業(yè)務(wù)產(chǎn)生了不利影響。

尤其是公立醫(yī)院在我國(guó)醫(yī)療體系中占據(jù)著絕對(duì)主導(dǎo)地位，醫(yī)學(xué)影像中心作為公立醫(yī)院重要組成部門(mén)，是公立醫(yī)院重要盈利來(lái)源之一。與公立醫(yī)院醫(yī)學(xué)中心相比，一脈陽(yáng)光不管是在知名度還是從業(yè)人員的專(zhuān)業(yè)度上，都較公立醫(yī)院有不小差距。

招股書(shū)中一脈陽(yáng)光明確表示：“中國(guó)第三方醫(yī)學(xué)影像中心市場(chǎng)以及中國(guó)影像服務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈。”市場(chǎng)眾多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手提供相同的服務(wù)和醫(yī)療設(shè)備，擁有更多的專(zhuān)業(yè)人士，會(huì)對(duì)公司業(yè)務(wù)造成不利影響。

為了搶占市場(chǎng)份額，一脈陽(yáng)光通過(guò)新開(kāi)設(shè)影像服務(wù)中心和加大營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用支出來(lái)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。數(shù)據(jù)顯示，2020年一脈陽(yáng)光銷(xiāo)售開(kāi)支為3206.4萬(wàn)元，到2022年增長(zhǎng)至4872.5萬(wàn)元。

（圖 / 一脈陽(yáng)光招股書(shū)）

在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的情況下，一脈陽(yáng)光加大醫(yī)療影像中心建設(shè)無(wú)可厚非，但醫(yī)療影像中心市場(chǎng)規(guī)模能否持續(xù)增長(zhǎng)還有待觀察。

廣科咨詢(xún)首席策略師沈萌曾表示，一脈陽(yáng)光上市估值能否持續(xù)提升，取決于這類(lèi)企業(yè)所在的細(xì)分市場(chǎng)是否具備高成長(zhǎng)的可能性，否則公司很快會(huì)遇到發(fā)展的瓶頸，公司估值難以提升。

另外，隨著影像服務(wù)中心增多，一脈陽(yáng)光旗下子公司“幺蛾子”開(kāi)始變多。企查查顯示，2021年3月，一脈陽(yáng)光旗下子公司新余一脈陽(yáng)光醫(yī)學(xué)影像有限公司因?yàn)樵O(shè)備超出許可證范圍從事工作，被監(jiān)管層給予警告和罰款。

2021年5月，湖南一脈陽(yáng)光醫(yī)學(xué)影像診斷中心有限公司在未取得《建筑工程施工許可證》情況下擅自施工，被監(jiān)管層罰款。

對(duì)于一脈陽(yáng)光來(lái)說(shuō)，在創(chuàng)始人行賄影響下能否順利上市還是未知之?dāng)?shù)。而在當(dāng)下，如何管理好旗下眾多影像服務(wù)中心，對(duì)于一脈陽(yáng)光管理層來(lái)說(shuō)則是更為艱巨的挑戰(zhàn)。

*文中題圖來(lái)自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標(biāo)題 : 一脈陽(yáng)光創(chuàng)始人涉嫌行賄，“縣城醫(yī)學(xué)影像之王”盈利難