文|錢眼君

來源|博望財(cái)經(jīng)

國內(nèi)疫苗龍頭企業(yè)“智飛生物”最近可能正在苦惱它的股價(jià)。

最近半年時(shí)間,智飛生物已經(jīng)從3600億市值跌到了1963億,暫時(shí)沒有任何止跌跡象。

與此同時(shí),它的業(yè)績表現(xiàn)卻又十分優(yōu)秀。

10月29日發(fā)布的三季報(bào)顯示:年初至報(bào)告期末,公司實(shí)現(xiàn)營收218．29億元,扣非后實(shí)現(xiàn)凈利潤84．18億元,同比分別增長97．55%和239．06%。而三季度單季,公司實(shí)現(xiàn)營收86．57億元、扣非后實(shí)現(xiàn)凈利潤29．15億元,同比分別增長113．44%和200．59%。

如果單純看財(cái)務(wù)數(shù)字,智飛生物的業(yè)績似乎無可挑剔,但市場卻并不買賬。公布三季報(bào)后,公司股價(jià)只維持了一天漲勢(shì),就掉頭向下。截至12月9日午時(shí),其股價(jià)收于129．74元,相較年內(nèi)最高點(diǎn)230．69元,下跌幅度超過44%。

既然業(yè)績上沒有硬傷,那股價(jià)為何會(huì)跌這么狠?我們一一分析:

01

和默沙東一起飛翔

1980年,智飛生物創(chuàng)始人蔣仁生大學(xué)畢業(yè)后,進(jìn)入廣西灌陽縣衛(wèi)生防疫站工作,這一干就是二十多年,這段長期的基層防疫經(jīng)歷,讓他摸清了老百姓的健康需求,也了解了疫苗行業(yè)的需求。2002年,一家叫重慶金鑫生物制品公司,因經(jīng)營不善面臨倒閉,而它手上持有疫苗經(jīng)營生產(chǎn)許可證。獲知此消息,蔣仁生聯(lián)合吳冠江等人共同出資50萬,把這家公司給買了下來,并更名為重慶智飛生物公司,寓意“用智慧來飛翔”。

2016年,山東5．7億元的非法疫苗大案震驚全國,引起了極大的民憤。當(dāng)年6月,“國務(wù)院關(guān)于修改《疫苗流通和預(yù)防接種管理?xiàng)l例》的決定”公布,其核心修改內(nèi)容為二類疫苗批發(fā)企業(yè)不能再經(jīng)營疫苗,要求接種單位做到“票、賬、貨、款”一致;強(qiáng)化疫苗全程冷鏈儲(chǔ)存、運(yùn)輸管理制度,并建立全程追溯系統(tǒng);針對(duì)違法行為加大處罰及問責(zé)力度。

這便是被業(yè)界稱為“一票制”的改革——疫苗廠家直接供貨醫(yī)療機(jī)構(gòu),取消國產(chǎn)疫苗代理商的合法地位,這對(duì)于做代理生意的智飛而言幾乎是“滅頂之災(zāi)”。

但政策同時(shí)不允許國外廠商直接對(duì)醫(yī)療機(jī)構(gòu)銷售,要求境外的疫苗廠商必須通過國內(nèi)代理商全權(quán)銷售,智飛迎來了新機(jī)會(huì)。

因?yàn)橹秋w生物的銷售網(wǎng)絡(luò)是獨(dú)一無二的巨大優(yōu)勢(shì)。

2021公司半年報(bào)顯示,智飛生物的營銷網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)覆蓋全國31個(gè)省、自治區(qū)、直轄市,300多個(gè)地市,2600多個(gè)區(qū)縣,30000多個(gè)基層衛(wèi)生服務(wù)點(diǎn)(鄉(xiāng)鎮(zhèn)接種點(diǎn)、社區(qū)門診),有效保障公司自主產(chǎn)品和代理MSD進(jìn)口疫苗產(chǎn)品持續(xù)上量。

事實(shí)上自2011年起,智飛就參與了國際疫苗大廠默沙東在國內(nèi)的銷售拓展。強(qiáng)大的銷售覆蓋讓默沙東由衷地喜歡上了這家中國企業(yè),智飛也趁勢(shì)出擊,拿下了默沙東在國內(nèi)市場的獨(dú)家代理權(quán)。

隨著概念的普及和人們防護(hù)意識(shí)的逐漸增強(qiáng),默沙東預(yù)防型宮頸癌四價(jià)、九價(jià)疫苗(HPV)越來越受到追捧,智飛的業(yè)績也隨默沙東起舞飛翔。

但總抱著別人的大腿飛翔容易被摔,自己用智慧來飛翔才最靠譜。

居安思危的智飛生物,通過加大研發(fā)投入、推動(dòng)產(chǎn)品上市,逐漸兌現(xiàn)管線價(jià)值。今年上半年,智飛生物的自主產(chǎn)品、代理產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入60．37億元、71．16億元,各自占同期營業(yè)收入的45．84%、54．03%,正逐漸成為“代理”+“自研”雙輪驅(qū)動(dòng)的疫苗企業(yè)。

02

既然優(yōu)秀,為何股價(jià)走低?

先從外部環(huán)境上看。

對(duì)全球疫苗股來說,最大的變數(shù)要數(shù)新冠疫情了。遠(yuǎn)的不說,從最近的變異病毒奧密克戎開始,先是有消息稱該變異病毒可以突破舊有疫苗防御系統(tǒng),引發(fā)全球股市震蕩;后有只要蹭其熱度就能股價(jià)大漲(有A股公司稱可以檢測出該病毒后股價(jià)逼近漲停),再到美國專家福奇說奧密克戎病毒危害性可能不大,美國疫苗龍頭重挫……新的外部因素密切擾動(dòng)著疫苗生產(chǎn)企業(yè)的股價(jià)。

毫無疑問,公司股價(jià)的漲跌,取決于投資人最關(guān)心什么。在國內(nèi)深交所的投資者互動(dòng)平臺(tái),關(guān)于奧密克戎疫苗的諸多問題,智飛生物的回答顯得“語焉不詳”,讓投資者難以安心。比如投資者提問較多的問題“我國無私援助非洲10億劑新冠疫苗,請(qǐng)問公司的重組蛋白新冠疫苗在這10億劑里占比有多少?”智飛生物一律回答“我們一直以來積極配合國家相關(guān)決策的執(zhí)行,切實(shí)履行“社會(huì)效益第一”的企業(yè)宗旨,積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任,以期為全球疫情防控貢獻(xiàn)更多智慧與力量,謝謝。”

還有更直接者,提問“有傳聞智飛的新冠疫苗對(duì)德爾塔和變異奧米克戎病毒的免疫效果是現(xiàn)今所有現(xiàn)有疫苗產(chǎn)品中最佳的,有無數(shù)據(jù)可以證實(shí)?”公司回復(fù)是,對(duì)新變異株的有效性評(píng)價(jià)正在進(jìn)行中……

一系列模棱兩可的回答,很難讓投資人不懷疑公司在新冠病毒方面的研發(fā)實(shí)力。

此外,從智飛生物本身的業(yè)績表現(xiàn)來看,有一些跡象也值得注意:

1、代理產(chǎn)品業(yè)績?cè)鏊俜啪?外界擔(dān)心默沙東的“大腿”抱得穩(wěn)嗎?

雖然智飛生物的業(yè)績同比大漲,但三季度環(huán)比卻出現(xiàn)大幅下降。今年第二季度,公司營業(yè)收入、凈利潤分別為92．45億元、45．53億元。以此計(jì)算,公司第三季度的營業(yè)收入、凈利潤分別環(huán)比下降6．36%、36．02%。今年11月,智飛生物在路演時(shí),多次被機(jī)構(gòu)詢問代理HPV疫苗的前景。對(duì)代理業(yè)務(wù)前景的關(guān)注,主要在兩方面:一個(gè)是和默沙東的合作是否長久可靠,一個(gè)是公司自研做的怎么樣。

智飛生物于2020年12月披露,其與默沙東的協(xié)議期限自2021年1月1日起至2023年6月30日,可以說協(xié)議到期之前,代理默沙東的獨(dú)家優(yōu)勢(shì)依然強(qiáng)勢(shì)。

自研方面,根據(jù)A股上市疫苗企業(yè)的半年報(bào)數(shù)據(jù),智飛生物在報(bào)告期投入的的研發(fā)費(fèi)用為1．63億元,較去年同期1．06億元有所上漲,在同行業(yè)前十名公司中排名第四。

但是,它研發(fā)費(fèi)用的收入占比非常慘淡,只有1．24%,在這十家公司中墊底。和康希諾26．74%、沃森生物13．89%等等動(dòng)輒兩位數(shù)的占比相比,智飛生物在研發(fā)上的投入顯得“太吝嗇”。

2、智飛生物在HPV疫苗領(lǐng)域的市場份額可能遭遇蠶食。

宮頸癌主要由感染人乳頭瘤病毒(HPV)引起,是可以預(yù)防的癌癥。在HPV疫苗領(lǐng)域,“價(jià)”代表了疫苗可預(yù)防的病毒種類,價(jià)數(shù)越多,可以預(yù)防的 HPV 類型就越多,保護(hù)也就越全面;根據(jù)疫苗覆蓋的病毒亞型的種類多少,目前 HPV 疫苗可分為二價(jià)、四價(jià)和九價(jià)。

起初,智飛生物獨(dú)家代理的默沙東的四價(jià)和九價(jià)HPV疫苗獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷,一針難求。2020年5月,萬泰生物的二價(jià)HPV疫苗頂著“首支國產(chǎn)HPV疫苗”的光環(huán)在全國范圍內(nèi)開始接種。該疫苗雖然保護(hù)范圍不及九價(jià)疫苗,但更針對(duì)中國人群。統(tǒng)計(jì)顯示,萬泰的二價(jià)疫苗對(duì)2種高危型別(HPV-16和HPV-18)有保護(hù)作用,而中國人群84．5%的宮頸癌由這兩種HPV病毒引起。

在價(jià)格上,這款國產(chǎn)疫苗為329元/針,9-14歲打兩針,全程658元,超過14歲的打三針,全程987元,都不到進(jìn)口疫苗價(jià)格的一半,競爭優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯。

此外,還有越來越多的企業(yè)涌入防治女性宮頸癌的HPV疫苗賽道,如沃森生物、神州細(xì)胞、仁和藥業(yè)等企業(yè)都有相關(guān)產(chǎn)品在進(jìn)行臨床研究。隨著進(jìn)入這個(gè)賽道企業(yè)的增加,智飛生物HPV疫苗的市場份額有被蠶食的風(fēng)險(xiǎn),而公司披露的數(shù)據(jù),也隱約有了一絲跡象。

半年報(bào)顯示,同比2020年上半年,智飛生物在今年上半年代理的默沙東四價(jià)和九價(jià)HPV疫苗的批簽發(fā)數(shù)量增長率分別為-16．88%和-10．18%,都有一定幅度的下降,令市場加劇了這種擔(dān)心。

結(jié)尾

不難發(fā)現(xiàn),智飛生物的發(fā)展步伐很穩(wěn),近5年的股價(jià)表現(xiàn)也是穩(wěn)中有進(jìn),業(yè)績方面是一家好的公司。投資人對(duì)于智飛生物的期待(擔(dān)心),或許在于未來。倘若失去默沙東自己是否能健康成長?是否還能在HPV疫苗領(lǐng)域保持領(lǐng)先?智飛生物未來的高度,取決于自研疫苗的能力。對(duì)于研發(fā)投入一直處于行業(yè)偏低水平的智飛來說,未來靠自研博取增長的壓力還很大。