北京時間5月16日港股盤后，百度（9888.HK；BIDU.O）發(fā)布了2023年一季度財報。剔除愛奇藝只看百度核心業(yè)務的情況：因為廣告超預期加速恢復，成本大幅優(yōu)化，使得最終收入、利潤雙雙超預期。

其中百度核心毛利率環(huán)比提高了5pct，恢復至2021年水平，除了高毛利率的廣告恢復增長外，結(jié)合智慧云等其他收入同比增速與上季度并未有明顯加速，說明存在一些成本優(yōu)化仍然由云業(yè)務主動剝離低效項目帶來，一季度智慧云也實現(xiàn)了盈利。

除此之外，其他收入的增長未加速與成本、研發(fā)費用的同比下滑放在一起來看，海豚君認為備受關(guān)注的文心一言，雖然自3月中旬發(fā)布，但一季度可能還未有多少收入確認。因此AI投入對利潤率的影響可能會在下季度看到。

具體來看：

1. 廣告超預期加速回暖。年初以來雖然防疫調(diào)整，但由于全國還處于感染高峰，并且春節(jié)假期較早，因此不少廣告主更多的預算都撥給了年后。根據(jù)Questmobile數(shù)據(jù)，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)一季度同比增速預計只有2.3%。盡管如此，百度仍然實現(xiàn)了6%的核心廣告同比增長，高于市場預期（～2.8%）。環(huán)比來看，本身也是加速跑在修復趨勢上。

2. 以云、智能駕駛等為主的其他業(yè)務，修復不及預期。其他業(yè)務同比增長11.5%，較上個季度沒有加速，比市場預期得要弱（～14%）。創(chuàng)新業(yè)務中的支柱——智能云四季度增長8%，仍然在緩慢恢復中。海豚君認為，除了有疫情因素，自身的業(yè)務調(diào)整（主動剝離低效益項目）應該仍然對當期增速有較大影響。

3、費用提效進入尾聲。一季度內(nèi)容成本、帶寬成本仍然在優(yōu)化中，研發(fā)費用也未恢復增長，再加上本身利潤率較高的廣告業(yè)務恢復，因此百度核心毛利率、經(jīng)營利潤率都在顯著回升。但一季度銷售費用已經(jīng)恢復至近16%的增長，并且文心一言等AI投入支出下季度也預計將會逐步確認。從百度官方的口吻來看，公司后續(xù)對AI的投入不會少，具體有多大影響，可以關(guān)注下電話會。

4、“狂飆”的愛奇藝繼續(xù)貢獻利潤：一季度有現(xiàn)象劇《狂飆》加持，使得愛奇藝這個季度繼續(xù)改善，最終百度集團整體收入311億人民幣，同比增長10%，超市場預期（～300億）；同時愛奇藝也在這個季度貢獻了近10億的自由現(xiàn)金流和6億的凈利潤。

5、體內(nèi)毛利相對高一些的托管頁廣告，一季度在核心廣告收入的貢獻回升至49%。雖然短期有波動（托管頁廣告與線下、本地商戶關(guān)聯(lián)度較高），但中長期來看占比仍然會提升。

6、扒扒百度現(xiàn)金：截至一季度，百度賬面現(xiàn)金（現(xiàn)金+投資）283億美元，減去短期的有息債務、少數(shù)股東權(quán)益外，有凈現(xiàn)金近172億美元，占了當期市值的38.5%。單季自由現(xiàn)金流進賬45億元人民幣，剔除愛奇藝也有35億。

長橋海豚君觀點百度在熱炒完AI一波后，市值重新回落去年底的水平。

海豚君認為近期的調(diào)整與百度自身基本面關(guān)系不大，更多的是跟隨中概資產(chǎn)一起回調(diào)。上季度財報海豚君建議大家淡化AI的炒作情緒，也是覺得短期股價存在一些泡沫。

但百度今年基本面反彈是確定性事件，因此當短期調(diào)整過后，對于市值不足450億，手握170億凈現(xiàn)金的百度當下，結(jié)合一季度超預期修復的廣告業(yè)務，以及降本增效下經(jīng)營杠桿釋放對利潤更大幅度的拉動，海豚君認為，最近的回調(diào)反而讓出了一些安全空間。

基于百度有望跑出Alpha收益的判斷，我們已經(jīng)于近期重新將百度加進海豚的持倉組合。不過，文心一言的相關(guān)投入，短期上也會對百度利潤率有一些影響。對于文心一言的變現(xiàn)方式和商業(yè)模型跑通，也需要聽聽管理層更多的描述。

本季財報詳細解讀

百度是互聯(lián)網(wǎng)公司中比較罕見地把業(yè)績詳細拆為：

1、百度核心：涵蓋了傳統(tǒng)的廣告業(yè)務（搜索/信息流廣告），以及創(chuàng)新業(yè)務（智能云/DuerOS 小度音箱/阿波羅等）；

2、愛奇藝業(yè)務：會員、廣告與版權(quán)轉(zhuǎn)授權(quán)等其他。兩項業(yè)務的拆分涇渭分明，加上愛奇藝作為獨立上市公司數(shù)據(jù)詳盡，海豚投研在此也將兩項業(yè)務詳細拆解。由于兩大業(yè)務有大約 1% 左右（2-4 億之間）的抵銷項，因此海豚君拆分的百度核心細分數(shù)據(jù)與實際報數(shù)可能稍有差距，但無礙趨勢判斷。本財報點評著重于百度核心的業(yè)務表現(xiàn)，關(guān)于愛奇藝的表現(xiàn)海豚君會另作點評，第一時間將發(fā)布在長橋app上，感興趣可下載app閱讀。

一、廣告超預期回暖上季度電話會中，鑒于當時消費復蘇的慢節(jié)奏，管理層給的指引比較保守（保證正增長），刻意降低市場對百度廣告的預期，在財報發(fā)布之前，市場對核心廣告收入增速的一致預期為2.8%yoy。

海豚君也注意到一些頭部投行的預期也在1-2%yoy徘徊。實際百度核心的廣告收入不僅超預期，與行業(yè)整體情況（Questmobile預計2.3%yoy）相比，表現(xiàn)算不錯了。

雖然QM的預測數(shù)據(jù)一般比實際偏低，因為不包含應用商店廣告、內(nèi)容贊助廣告以及游戲內(nèi)廣告等，但從趨勢上看，今年的Q1反而要比Q4同比增速顯著放緩的。這也與我們跟蹤的一些廣告代理商調(diào)研信息基本相符，因為開年正值感染高峰、春節(jié)假期較往年提前等原因，調(diào)研專家口徑也是環(huán)比增速下降（4Q 7%yoy vs 1Q 4%yoy）。

海豚君基于百度財報核算出來的百度核心廣告收入是166億，同比增長6%，顯著市場預期的2.8%增速。

與行業(yè)對比來看，百度能夠大幅領(lǐng)先的原因，除了自身的基數(shù)影響外，與疫后旅游、本地商業(yè)、醫(yī)療等領(lǐng)域有更明顯的修復有關(guān)。對比當初的美國市場，谷歌在解封之后，反彈增速也是領(lǐng)先同行。

從百度本身來看，自2019年下半年推出的托管頁營銷（“營銷+運營”類廣告SaaS解決方案），毛利相對高一些，近兩年在傳統(tǒng)搜索廣告低迷期高速增長，貢獻了不少增量。上季度，托管頁營銷收入占整體核心廣告收入的貢獻下滑較大，也是引起了投資者關(guān)注。

管理層解釋為是短期波動，主要原因是托管頁商戶大部分為線下、本地商戶，因此四季度封控管理期間對其造成了不小的影響。一季度，托管頁收入占比已經(jīng)回升至49%。一季度百度APP平均月活6.57億，在獲客投入環(huán)比有所增加上，帶來了約900萬人的凈增。

二、其他創(chuàng)新業(yè)務：修復不及預期

百度核心中的其他所有與廣告無關(guān)的收入都在百度核心的其他收入當中，這部分收入基本能夠貢獻到百度核心收入的30%，其中貢獻主力是智能云業(yè)務。

具體分項上，既包括了軟硬一體的智能業(yè)務，含to B和to C兩端的智能云（占七成以上）、智能音箱、阿波羅自動駕駛，也包括了移動業(yè)務部分非廣告收入。

一季度雖然管控放開，但的智慧云等創(chuàng)新業(yè)務并沒有增長加速，不及市場預期。Q1百度核心其他收入約在64 億，同比增長11.5%，與去年四季度增速持平，并沒有因為防疫政策調(diào)整，商業(yè)交付有所恢復而獲益。海豚君認為，一季度云業(yè)務表現(xiàn)，可能與自身還處于項目整合調(diào)整有關(guān)——主動剝離低效益的合作項目。

因此，反映到云業(yè)務的盈利水平上，一季度智慧云已經(jīng)實現(xiàn)正利潤。

1、智慧云還在剝離低質(zhì)業(yè)務在近兩年的互聯(lián)網(wǎng)強監(jiān)管之下，相比于騰訊云的泛娛樂集中的客戶和阿里云互聯(lián)網(wǎng)集中的客戶，百度本身由于客戶行業(yè)分布更加均衡一些，加上本身在規(guī)模上基數(shù)也不高，因此整體放緩節(jié)奏要稍慢一些。

作為創(chuàng)新業(yè)務的主要支撐，智能云四季度收入大約42億，同比增長8%，雖然較上季度的4%有所加速，但相比上季度，Q1的基數(shù)也滑落了。這并不算一個正常的修復趨勢，因為海豚君傾向于認為，剝離低質(zhì)業(yè)務的動作還在持續(xù)。

對于文心一言的發(fā)布和應用，海豚君認可這次技術(shù)變革的特殊性，但仍然覺得短期內(nèi)并不需要著急定價到估值中。同時我們也會密切關(guān)注后續(xù)產(chǎn)品化，以及商業(yè)模式的落地情況，尤其是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵節(jié)點。

2、智能駕駛相較于云業(yè)務已經(jīng)初具規(guī)模，百度的智能汽車板塊這個長線故事也有了一步步的落地。

1）輔助駕駛是百度全自動駕駛路上沿途下蛋、向整車廠賣輔助駕駛方案的產(chǎn)品——ANP（道路自動駕駛）、AVP（自動泊車）和高精地圖：根據(jù)新聞等信息，目前已經(jīng)在廣汽埃安、長城、威馬等多款品牌車型上搭載，整體業(yè)務訂單金額已超百億，公司預計今年下半年會慢慢確認到收入中。

2）自動駕駛車隊服務蘿卜快跑：一季度，蘿卜快跑共提供66萬單的乘車服務，同比增長236%，環(huán)比增長18%。

3）自動駕駛牌照上：百度于3月17日獲得了北京首批無人假設網(wǎng)約車服務經(jīng)營許可證；

三、廣告修復+減投入，毛利率持續(xù)修復

由于廣告的收入恢復，自身成本的優(yōu)化以及從上季度開始就不再是拖累的愛奇藝一季度毛利率繼續(xù)維持在29%的新高，從數(shù)據(jù)上看，整個集團的毛利率已經(jīng)走出疫情陰霾，恢復至歷史高位區(qū)間。

其中百度核心毛利同比增長18%，毛利率環(huán)比提升了5pct至59%，高于市場預期。與往年相比，一季度恢復到2021年的水平，在智能云業(yè)務自己的項目調(diào)整作用下，核心毛利率加速走出疫情影響。

不過，由于文心一言等AI產(chǎn)品的研發(fā)投入不停并且有加大的趨勢，下個季度財報可能會看到對利潤率的部分影響。至于會影響多少，可能需要看看電話會上管理層是如何回答的。四、營銷費用恢復增長，提效進入尾聲一季度銷售費用已經(jīng)恢復到16%的正增長，雖然研發(fā)費用還在同比小幅下滑，但考慮到下季度會有AI相關(guān)費用計入，因此百度在費用上做的經(jīng)營提效，在持續(xù)一年后，已經(jīng)進入尾聲。

最終核心經(jīng)營利潤超了預期近14億，但費用上因為營銷多了一些、研發(fā)少了一些，總體與預期持平，因此主要的預期差還是來源于毛利率。

       原文標題 : 百度: 不只有AI故事, 廣告也來護盤