Palantir于美東時(shí)間2月3日盤后發(fā)布了2024年四季度的業(yè)績(jī)。在巨頭們還陷在Deepseek攪局下對(duì)大模型是否值得高投入的爭(zhēng)議中時(shí)，Palantir則再次用Q4財(cái)報(bào)的實(shí)際行動(dòng)證明，做好特定垂類的AI應(yīng)用，也能大有可為！

具體來(lái)看財(cái)報(bào)核心信息：

1. 閃亮指引，打臉質(zhì)疑：對(duì)于肉眼可見(jiàn)高估值的Palantir，掐滅短期上漲勢(shì)頭的，無(wú)非就是一個(gè)顯著放緩或者不及預(yù)期的增長(zhǎng)指引。為什么PLTR的管理層指引這么重要？原因在于市場(chǎng)對(duì)“發(fā)展初期的AIP業(yè)務(wù)理解不到位”+“偏定制服務(wù)無(wú)法大膽量化”的兩大阻礙。

換句話說(shuō)，在當(dāng)下鮮少對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)格局中，Palantir短期要想增長(zhǎng)多少，更多的取決于自身的獲客節(jié)奏，也就是團(tuán)隊(duì)擴(kuò)張的力度（銷售對(duì)接、定制方案對(duì)接等人員）。因而導(dǎo)致了市場(chǎng)與實(shí)際表現(xiàn)的預(yù)期差、市場(chǎng)依賴指引做假設(shè)的情況。

在財(cái)報(bào)發(fā)布之前，多頭觀點(diǎn)無(wú)需過(guò)多贅述，空頭則對(duì)2025年的高增長(zhǎng)持續(xù)性和盈利提升節(jié)奏存在一些質(zhì)疑（美國(guó)政府國(guó)防開(kāi)支短期到頂、來(lái)自O(shè)penAI以及AI賦能之后的企業(yè)SaaS平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)）。雖然空頭們也認(rèn)可短期仍然會(huì)有一個(gè)不俗的增速，但相比于當(dāng)下的估值情緒來(lái)說(shuō)，可能需要股價(jià)回調(diào)一下。

而四季報(bào)管理層給出的2025年Q1以及全年指引，則直接回?fù)袅丝疹^的質(zhì)疑：

（1）增長(zhǎng)不放緩：預(yù)計(jì)Q1增長(zhǎng)36%，小超市場(chǎng)預(yù)期。全年收入37.4～37.6億，增長(zhǎng)（中位數(shù)）30%，其中美國(guó)商業(yè)收入增速還能至少增長(zhǎng)54%！

（2）盈利提升不停：預(yù)計(jì)Q1經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為41%，超市場(chǎng)預(yù)期近4pct。全年利潤(rùn)率（中位數(shù)）為42%，相比2024年繼續(xù)提升3pct。

2. 當(dāng)期表現(xiàn)也不俗：除了指引，四季度本身業(yè)績(jī)也不錯(cuò)。其中收入支撐來(lái)源地的美國(guó)市場(chǎng)上，政府和商業(yè)收入雙雙加速，仍然是得益于Foundry和AIP的需求旺盛。國(guó)際市場(chǎng)則主要是在政府客戶端出現(xiàn)了一些回暖，源于英、澳等國(guó)的國(guó)防部新增合同。國(guó)際企業(yè)客戶收入則仍然持平，暫時(shí)未有過(guò)多變化。

從客戶數(shù)也能看出，四季度Palantir的客戶數(shù)大幅增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超前三季度表現(xiàn)。其中，企業(yè)客戶凈增數(shù)更是翻倍，而存量客戶上，收入擴(kuò)張率（NDR）也進(jìn)一步提高至120%。

3. 前瞻指標(biāo)體現(xiàn)短期增長(zhǎng)也無(wú)憂：Palantir主要是向客戶提供偏定制化的軟件服務(wù)（AIP部分存在標(biāo)準(zhǔn)化趨勢(shì)），因此收入在短期內(nèi)可預(yù)期性較強(qiáng)。公司的指引區(qū)間也比較窄，隱含收入的確定性較高。

但也因?yàn)檫@個(gè)原因，如果要反映Palantir真正的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)情況，市場(chǎng)更關(guān)注與新增合同相關(guān)的指標(biāo)，比如TCV（合同總價(jià)值）、RPO（剩余不可撤銷合同額）、客戶數(shù)量（主要是商業(yè)客戶）、Billings（當(dāng)期賬單流水）。

（1）前三者（TCV、RPO、客戶數(shù)量）涉及到合作周期不同對(duì)收入變動(dòng)影響的問(wèn)題，因此對(duì)中長(zhǎng)期做增長(zhǎng)展望更有幫助：四季度RPO在高基數(shù)下仍然維持了40%增長(zhǎng)。但長(zhǎng)短期合同細(xì)分來(lái)看，一年以上的中長(zhǎng)期合同凈增量相比Q3有明顯放緩，需要繼續(xù)關(guān)注一下，看看是否只是假日季的影響。

TCV回歸加速增長(zhǎng)56%，RPO顯示的中長(zhǎng)期合同凈增放緩，與TCV反映出的長(zhǎng)期合同加速擴(kuò)張似乎有矛盾，其中的統(tǒng)計(jì)差異，主要在于該項(xiàng)客戶是否有明確開(kāi)票（即是否可撤銷），TCV回歸加速增長(zhǎng)，反映Palantir新增的長(zhǎng)期合作意愿確實(shí)挺多，但可能部分為戰(zhàn)略合作或非短中期可確認(rèn)的需求。不過(guò)這部分合同額有望隨著客戶在Bootcamp中的產(chǎn)品體驗(yàn)不斷提升，而轉(zhuǎn)化為有效訂單。

（2）短期上市場(chǎng)主要關(guān)注Billings變化：四季度Billings同比增長(zhǎng)29%，因高基數(shù)（AIP剛開(kāi)始發(fā)布并獲得有效反響）環(huán)比出現(xiàn)自然放緩。但遞延收入繼續(xù)走弱，環(huán)比下滑4800萬(wàn)，主要體現(xiàn)出短期已開(kāi)票并收款的新增合同額可能不高。但若同時(shí)結(jié)合并不算差的RPO數(shù)據(jù)，說(shuō)明目前新增合同中，還未明確預(yù)先收款/定金的合同占比更多一些。

不過(guò)，海豚君對(duì)比歷史情況，四季度均出現(xiàn)了類似的波動(dòng)，因此猜測(cè)這里的誤差可能與年末企業(yè)打款受假期影響有關(guān)。

4. 費(fèi)用擴(kuò)張有度：上季度海豚君預(yù)判Palantir要開(kāi)始提費(fèi)用和投入了，四季度雖然提了一些，但整體可控，尤其是相較收入擴(kuò)張幅度。GAAP下的費(fèi)用增長(zhǎng)主要源于員工股權(quán)激勵(lì)SBC，但這里面有市值翻了一倍的因素在，實(shí)際從期權(quán)授予量的增長(zhǎng)上來(lái)看，人力規(guī)模應(yīng)該是只是適度擴(kuò)張。

剔除SBC看其他費(fèi)用情況，毛利率環(huán)比略提升了1pct，經(jīng)營(yíng)費(fèi)用則主要增長(zhǎng)了15%，相比上季度的7%有所加速，但整體仍算可控。

因此最終Q4實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)3.7億美元，同比反而加速增長(zhǎng)45%，利潤(rùn)率進(jìn)一步提升至45%。

5. 業(yè)績(jī)指標(biāo)一覽

海豚君觀點(diǎn)

Palanir的交易，短期基本面和非基本面因素在其中的影響力，幾乎是一半一半。財(cái)報(bào)前的漂亮漲勢(shì)，有納入Nasdaq 100指數(shù)、CEO與馬斯克交互合作頻繁的助攻。但基本面強(qiáng)勢(shì)是上漲的基石，Q4 Palantir獲得了多個(gè)中長(zhǎng)期國(guó)防領(lǐng)域訂單�？傮w而言，Palantir估值越漲越高，離不開(kāi)被逐步打開(kāi)的增長(zhǎng)前景預(yù)期，而短期來(lái)看（至少半年角度），Palantir的強(qiáng)勢(shì)仍然具備持續(xù)性。

但和同行比，Palantir的估值無(wú)疑是最高的（從EV/FCF/Growth角度來(lái)看）。不妨做個(gè)思考，撇開(kāi)橫向?qū)Ρ�，單純從Palantir角度，那么估值漲勢(shì)會(huì)持續(xù)到何時(shí)？或者換句話說(shuō)，什么樣的情況下，Palantir的“泡沫”可能會(huì)被刺破？

海豚君認(rèn)為，關(guān)鍵點(diǎn)在于對(duì)競(jìng)爭(zhēng)拐點(diǎn)的把握，尤其是商業(yè)市場(chǎng)。

短期Palantir強(qiáng)勢(shì)，能夠持續(xù)beat指引和預(yù)期，盡管有AI自身行業(yè)發(fā)展的外功，但更多的還是Palantir內(nèi)功強(qiáng)大到“所見(jiàn)之處無(wú)對(duì)手”的原因。

這里的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，不僅僅是體現(xiàn)在Palantir技術(shù)強(qiáng)悍，其構(gòu)筑的關(guān)系網(wǎng)生態(tài)以及AI發(fā)展初期，端到端服務(wù)給客戶帶來(lái)產(chǎn)品體驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，同樣值得重視：

1）Palantir的生態(tài)關(guān)系強(qiáng)大。在美國(guó)政府層面的關(guān)系網(wǎng)無(wú)需多說(shuō)，這是Palantir早期能夠快速發(fā)家的重要原因之一。而當(dāng)下，借助Peter Thiel，甚至特朗普政府、馬斯克的關(guān)系，Palantir進(jìn)一步夯實(shí)了這層關(guān)系網(wǎng)。甚至導(dǎo)致潛在的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，當(dāng)下只能選擇先化敵為友，和Palantir組成聯(lián)盟來(lái)共同承接國(guó)防部的訂單。

2）Palantir的產(chǎn)品定制化導(dǎo)致規(guī)模擴(kuò)張效應(yīng)有限，是被市場(chǎng)詬病的主要原因之一。但在當(dāng)下，可能反而成為了相對(duì)利好：幾乎端到端的定制化產(chǎn)品服務(wù)，讓在AI應(yīng)用初期的企業(yè)客戶（尤其是傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)客戶），在使用體驗(yàn)上會(huì)更加舒服。但這一點(diǎn)也有邏輯瑕疵，比如隨著AI應(yīng)用越來(lái)越普遍，客戶接受門檻的提高，讓Palantir顯著的服務(wù)優(yōu)勢(shì)可能會(huì)有一些削弱。

因此，Palantir的競(jìng)爭(zhēng)/估值拐點(diǎn)就在于什么時(shí)候關(guān)系網(wǎng)出現(xiàn)裂痕，以及什么時(shí)候客戶不再需要端到端的服務(wù)了。

上述前者比較難做準(zhǔn)確預(yù)判，只能更多的可以從政府國(guó)防開(kāi)支預(yù)算擴(kuò)張空間有限的角度去持續(xù)追蹤可能的“變臉期”。但后者的拐點(diǎn)，海豚君認(rèn)為可能最快1-2年內(nèi)就能出現(xiàn)。這里面更多的是隨著AI模型、AI應(yīng)用的技術(shù)門檻降低，企業(yè)客戶能夠自己在內(nèi)部低成本的建立基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)分析、自動(dòng)化流程管理等能力，對(duì)Palantir的需求從端到端，轉(zhuǎn)變?yōu)榧�中在高端決策分析等技術(shù)能力上，從而削弱目前仍不算低的客單價(jià)（ARPC）。

當(dāng)然，ARPC降低了，Palantir還可以靠更多的獲客來(lái)取勝。但這種情況下，隨著Palantir跨過(guò)自己的優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域進(jìn)攻更廣闊的企服市場(chǎng)時(shí)，必要的渠道搭建投入等獲客成本也需要同步擴(kuò)張，進(jìn)而影響到利潤(rùn)率水平。

而另一個(gè)假設(shè)預(yù)期，就是在拐點(diǎn)到來(lái)之前的1-2兩年紅利期，Palantir能否抓住窗口期的機(jī)會(huì)，借助背后多個(gè)大佬站臺(tái)的力量，先一步進(jìn)入到更大的舞臺(tái)，我們拭目以待。

以下為詳細(xì)分析

一、AI需求高熱不下

四季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收8.28億美元，同比增長(zhǎng)36%，超市場(chǎng)預(yù)期（～7.8億），增速繼續(xù)環(huán)比上季度拉升。

Palantir主要是向客戶提供定制化的軟件服務(wù)，因此收入在短期內(nèi)可預(yù)期性較強(qiáng)，公司的指引區(qū)間也比較窄，隱含收入的確定性較高。但連續(xù)多個(gè)季度超出指引上限，還是體現(xiàn)出了客戶對(duì)AIP和Foundry的旺盛需求。

1. 分業(yè)務(wù)情況

（1）收入貢獻(xiàn)高的還是政府收入：Q4政府收入同比增長(zhǎng)40%，繼續(xù)加速擴(kuò)張，主要來(lái)源于美國(guó)政府需求的驅(qū)動(dòng)。但國(guó)際政府收入也有回暖，主要是英澳等地區(qū)的國(guó)防部訂單。

有了特朗普政府和諸多大佬站臺(tái)的助攻，Palantir與政府，尤其是國(guó)防部的關(guān)系網(wǎng)更牢固了，具體體現(xiàn)就是Q4斬獲了更多的中長(zhǎng)期訂單以及存量訂單追加合作期。

比如：9月，Palantir與DEVCOM陸軍研究實(shí)驗(yàn)室（ARL）簽訂一份5年期合同，將Maven智能系統(tǒng)的訪問(wèn)權(quán)限擴(kuò)展到包括陸軍、空軍、太空部隊(duì)、海軍等各軍種。

12月，Palantir宣布延長(zhǎng)與美國(guó)陸軍長(zhǎng)期合作關(guān)系，以提供Army Vantage功能來(lái)支持陸軍數(shù)據(jù)平臺(tái)（ADP）。4年合同總價(jià)值4億多美元，總合同上限6.2億美元

12月，Palantir宣布與Oracle、AWS、L3Harris等國(guó)防技術(shù)供應(yīng)商組成聯(lián)盟，擴(kuò)大合作渠道

截至2月3日（美東時(shí)間），2025年一季度已確認(rèn)的新履約合同規(guī)模還不多，可能與圣誕假期帶來(lái)的季節(jié)波動(dòng)有關(guān)。

（2）商業(yè)市場(chǎng)仍然靠AI帶動(dòng)：四季度商業(yè)收入同比增速31%，較二季度有所下滑，主要受國(guó)際市場(chǎng)拖累。商業(yè)收入的增量主要來(lái)源于AIP帶來(lái)的客戶需求。

雖然參加Bootcamp的企業(yè)客戶并不一定會(huì)真正成為Palantir的客戶，但AIP利用Bootcamp策略，成功壓縮了整體客戶轉(zhuǎn)化時(shí)間（壓縮至1-3個(gè)月），一定程度上彌補(bǔ)了Palantir的規(guī)�；�劣勢(shì)。

說(shuō)了一年多的AIP，那么AIP本身的技術(shù)優(yōu)勢(shì)又是什么呢？

海豚君認(rèn)為，AIP更多的是將Palantir原先在非結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)上的分析處理等技術(shù)優(yōu)勢(shì)通過(guò)AI進(jìn)一步強(qiáng)化，并擴(kuò)大了領(lǐng)域適用范圍。同時(shí)伴隨著的是降低門檻和增強(qiáng)部分通用性，這也能夠彌補(bǔ)Palantir此前一直被詬病的產(chǎn)品定制過(guò)重的“問(wèn)題”。

具體技術(shù)模塊主要包括：

a. software-defined data integration：軟件定義數(shù)據(jù)集成

b. business ontology mapping：將不同數(shù)據(jù)源的業(yè)務(wù)本體（包含數(shù)據(jù)實(shí)體、數(shù)據(jù)關(guān)系）中，實(shí)體與關(guān)系自動(dòng)映射對(duì)應(yīng)的能力。

c. workflow orchestration：工作流編排，對(duì)多個(gè)任務(wù)、系統(tǒng)或人員的操作進(jìn)行自動(dòng)化協(xié)調(diào)和管理。比如管理供應(yīng)鏈和財(cái)務(wù)部門的跨部門協(xié)作，自動(dòng)化減少手動(dòng)操作，提高效率，降低人力成本。

d. write-backcapabilities（reverse ETL）：數(shù)據(jù)寫(xiě)回能力，將分析平臺(tái)的數(shù)據(jù)寫(xiě)回業(yè)務(wù)系統(tǒng)，即將最終分析結(jié)果，落實(shí)到實(shí)操過(guò)程。支持實(shí)時(shí)決策和操作，提升運(yùn)營(yíng)效率。e. software development lifecycle management（Apollo）：軟件開(kāi)發(fā)周期管理

二、合同情況：凈增放緩？

對(duì)于軟件公司而言，未來(lái)的成長(zhǎng)性是估值的核心。但每季度確認(rèn)的收入，這個(gè)指標(biāo)相對(duì)滯后，因此我們建議重點(diǎn)關(guān)注新合同的獲取情況，主要表現(xiàn)為合同情況（RPO、TCV）、當(dāng)期賬單流水（Billings）以及客戶數(shù)量的增加。

（1）剩余不可撤銷的未履約合同（RPO）：中長(zhǎng)期合同新增額有所降低

四季度Palantir剩余合同額17.3億美元，環(huán)比增加了1.6億，在高基數(shù)下仍然維持了40%增長(zhǎng)。

不過(guò)，四季度長(zhǎng)期合同凈增加低于短期合同，并且相比上季度有明顯放緩，這里需要繼續(xù)觀察下，看是否只是假期擾動(dòng)。在海豚君視角，長(zhǎng)期合同增加更具備真實(shí)增長(zhǎng)。短期合同的增加可能來(lái)源于長(zhǎng)期合同到期轉(zhuǎn)短期帶來(lái)，而非真正可以明確是外部帶來(lái)的需求。

（2）當(dāng)期賬單流水（Billings）& 遞延收入：走弱，或有假期擾動(dòng)

四季度賬單流水7.8億美元，同比29%的增長(zhǎng)，去年同期AIP需求第一次起量，墊高了基數(shù)。當(dāng)期出賬單的合同主要體現(xiàn)的是短期需求的波動(dòng)（包括當(dāng)期已經(jīng)確認(rèn)收入的部分）。雖然結(jié)合歷史情況，海豚君認(rèn)為單個(gè)季節(jié)的波動(dòng)從產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的角度并不能說(shuō)明太多問(wèn)題。但因?yàn)楸旧砉乐挡坏�，因此市�?chǎng)會(huì)自然而然對(duì)業(yè)績(jī)更苛刻，因此對(duì)這個(gè)指標(biāo)也非常關(guān)注。

與之反映類似趨勢(shì)的指標(biāo)——四季度遞延收入繼續(xù)走弱，同樣顯示出短期已開(kāi)票收款的新增合同額可能不高。由于公司已經(jīng)給了一季度明確的收入指引（短期增長(zhǎng)有保證），以防季節(jié)效應(yīng)擾動(dòng)影響判斷，這里海豚君建議繼續(xù)觀察。不過(guò)，海豚君對(duì)比歷史情況，四季度均出現(xiàn)了類似的波動(dòng)，因此猜測(cè)這里的誤差仍然可能與年末企業(yè)打款受假期影響有關(guān)。

（3）合同總價(jià)值（TCV）：長(zhǎng)期合作意愿仍然居多，等待訂單轉(zhuǎn)化

四季度記錄新增的合同總價(jià)值為18億，同比增長(zhǎng)57%，反而在高基數(shù)上加速擴(kuò)張。

RPO顯示的中長(zhǎng)期合同凈增放緩，與TCV反映出的長(zhǎng)期合同加速擴(kuò)張，其中的統(tǒng)計(jì)差異，主要在于該項(xiàng)客戶是否有明確開(kāi)票（即是否可撤銷），TCV回歸加速增長(zhǎng)，反映Palantir新增的長(zhǎng)期合作意愿確實(shí)挺多，但可能部分為戰(zhàn)略合作或非短中期可確認(rèn)的需求。不過(guò)這部分合同額有望隨著客戶在Bootcamp中的產(chǎn)品體驗(yàn)不斷提升，而轉(zhuǎn)化為有效訂單。

（4）客戶增量：企業(yè)客戶仍是新增主力

而從最直觀的客戶數(shù)，也偏中長(zhǎng)期指標(biāo)，四季度環(huán)比凈增82家，其中73家來(lái)自于商業(yè)客戶，9家來(lái)自政府機(jī)構(gòu)。

結(jié)合<1-4>，海豚君認(rèn)為，當(dāng)下客戶端對(duì)Palantir的產(chǎn)品仍然非常感興趣且合作意愿較高，但可能出于假期擾動(dòng)或產(chǎn)品變化更迭較快等考慮，短期確定的有效訂單增量略微走弱，但并不能說(shuō)明Palantir的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)發(fā)生了改變。

三、成本費(fèi)用適度擴(kuò)張

四季度Palantir實(shí)現(xiàn)GAAP下經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)1100萬(wàn)，主要是因市值走高而擴(kuò)張的SBC費(fèi)用漲了快一倍，從而壓縮了利潤(rùn)。剔除SBC費(fèi)用的影響，Non-GAAP下經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)3.7億，同比加速增長(zhǎng)78%，利潤(rùn)率提高至45%。

上季度海豚君預(yù)判控費(fèi)周期已過(guò)，雖然Q4 Palantir確實(shí)進(jìn)一步增加了開(kāi)支（剔除SBC），但增速上看，從Q3的7%增長(zhǎng)到Q4的15%，實(shí)際上也屬于一個(gè)適度擴(kuò)張。因此也沒(méi)有給利潤(rùn)率帶來(lái)太大的壓力，繼續(xù)靠著收入高增長(zhǎng)提升。

不同于投入做大模型的公司，Palantir偏向于做應(yīng)用，因此資本開(kāi)支在AI的投入上也一直保持相對(duì)穩(wěn)定，真正的投入大部分已經(jīng)前置確認(rèn)。而在Deepseek帶來(lái)的算力變革下，應(yīng)用端的公司還有望繼續(xù)受益。

海豚投研關(guān)于「Palantir」歷史研究：財(cái)報(bào)2024年11月5日財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)《Palantir：AI信仰票又來(lái)送希望了》2024年8月6日財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)《Palantir：上調(diào)指引，力證AI的增長(zhǎng)故事》2024 年 5 月 7 日財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)《Palantir：超預(yù)期卻暴跌？高估值下市場(chǎng)更挑剔》2024 年 2 月 6 日財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)《AI 撬起了 Palantir 增長(zhǎng)新周期》2023 年 11 月 3 日財(cái)報(bào)點(diǎn)評(píng)《Palantir：增速逆勢(shì)回暖，功臣又是 AI？》深度2023 年 10 月 13 日《Palantir：靠什么定價(jià)高估值？》2023 年 9 月 26 日《Palantir：被 AI 激活的 “神秘” 軍事武器》

       原文標(biāo)題 : Palantir：暴打空頭，高不可攀的“AI信仰”